三井化学拟1.3万亿日元收购JSR 光刻胶供应或再集中
要点
11月4日，《日本经济新闻》等多家媒体披露，日本官民基金产业革新投资机构（JIC）已选定三井化学为出售JSR的优先谈判方，交易金额预计超过1.3万亿日元（约合人民币549亿元）。若最终落地，这将是日本化学行业有史以来金额最高的并购交易。相关决定最快可能在本月内作出，JIC在20…
11月4日，《日本经济新闻》等多家媒体披露，日本官民基金产业革新投资机构（JIC）已选定三井化学为出售JSR的优先谈判方，交易金额预计超过1.3万亿日元（约合人民币549亿元）。若最终落地，这将是日本化学行业有史以来金额最高的并购交易。相关决定最快可能在本月内作出，JIC在2024年以约1万亿日元将JSR私有化后，如今选择在AI热潮推高芯片材料估值的窗口期退出。
JSR的行业分量是这笔交易的核心筹码。这家公司是全球第二大光刻胶供应商，按2025年销售额计约占全球19%的市场份额，另一口径的统计则给出约27%，仅次于东京应化，而日本厂商合计供应了全球约九成的光刻胶。财务面上，JSR私有化后聚焦半导体材料，2025财年合并营收4407亿日元、同比增长13%，净利607亿日元创下历史新高，而上一财年还净亏损2177亿日元。
面对铺天盖地的报道，三井化学4日午间通过声明作出回应：相关报道并非基于公司公告，但为提升企业价值，公司确实正在研究包括收购JSR在内的多种可能性，目前尚未作出任何决定。这一表述既未否认也未确认，为后续谈判留出了空间。
资本市场却先用脚投票。消息传出当天，三井化学股价盘中一度暴跌近14%，收盘下跌10.34%，创约7个月来新低。市场最担心的正是”蛇吞象”：三井化学自身市值仅约7900亿至8000亿日元，远低于拟议收购价；截至6月底公司现金储备2178亿日元、有息负债8764亿日元，叠加8月刚以9亿美元收购美国牙科材料商皓齿，2026年4-9月自由现金流预计为负1125亿日元。SBI证券高级分析师估算，若以全额借款支付对价，净有息负债将增至约1.96万亿日元，净负债权益比率升至约2.2倍，远超公司0.8倍的目标，因此更可能采取借款、优先股、次级融资与资产出售相结合的方式。另据报道，日本政策投资银行（DBJ）预估将对JSR出资约10%。
从机制上看，这笔交易指向同一集团内的材料组合协同。三井化学已拥有全球份额第一的光罩保护膜、光刻胶原材料及工艺胶带，唯独缺少成品光刻胶这一核心品类；JSR则握有光刻胶、金属氧化物光刻胶及成膜材料，并通过2021年收购Inpria取得EUV用金属氧化物光阻技术。光刻原材料、成品光刻胶与掩模保护膜分属不同制造环节，归入同一体系后有望联合研发、捆绑供货，直接对垒东京应化与信越化学。历史上，2020年原昭和电工以约1万亿日元收购日立化成同样被质疑”小吃大”，但借助AI景气周期完成转型后市值一度增至并购前的约6倍，这一先例说明市场的最终认可需要时间验证。
对中国产业链而言，整合与涨价几乎同步到来。今年9月，JSR、东京应化、信越化学联合宣布自10月1日起执行新定价体系，全品类新订单基础涨幅达15%，高端ArF长协报价上调16%至22%。日媒直言，三井化学意在借收购构筑中国厂商难以跨越的材料壁垒。而中国2024年半导体光刻胶市场规模约56亿元，预计2026年达81亿元、2029年增至115亿元，业界认为日系巨头的整合与提价，客观上为具备认证与产能基础的国内厂商打开了国产替代窗口，但短期内全面跟涨的动力有限。光刻胶供应的进一步集中，将同时考验下游晶圆厂的议价能力与本土材料厂的追赶速度。
